Po werdykcie trybunału arbitrażowego
Wygrana Eureko z Polską przed trybunałem arbitrażowym w gruncie rzeczy niewiele zmieniła. Taki rezultat był przewidywany. To, co zaskakuje, to ostre sformułowania werdyktu: zachowanie naszego rządu było „oburzajace i szokujące”.
Co dalej?
Możliwych jest kilka scenariuszy. Pierwszy to osiągnięcie porozumienia zbliżonego do wynegocjowanego w grudniu ub.r., w którym strona polska osiągnęła to co najważniejsze: Eureko zrezygnowało z pakietu większościowego w PZU. Wprawdzie Ernst Jansen, wiceprezes Eureko, w poniedziałek 29 sierpnia podkreślał, że tamten kompromis jest już martwy, a w negocjacjach trzeba uwzględniać sytuację po wyroku trybunału, jednak zapewniał też, że będzie elastyczny. To oznacza, że Eureko nadal gotowe jest zrezygnować z pakietu większościowego. Z czego Eureko nie ustąpi, to z upublicznienia spółki i równocześnie zapewnienia sobie faktycznej nad nią kontroli.
Negocjacje rozpoczną się już z nowym ministrem skarbu, czyli nie wcześniej jak na przełomie października i listopada. Eureko chciałoby je sfinalizować do końca roku, ale to wydaje się niemożliwe. Nawet jeżeli dojdzie do kompromisu z nowym rządem, na pewno będzie on starał się ugrać jak najwięcej i negocjacje potrwają kilka miesięcy. Ten wariant jest najbardziej prawdopodobny.
Drugi scenariusz zakłada wydłużenie i w efekcie stopniowe zaostrzanie sporu. Negocjacje ciągną się w nieskończoność, Skarb Państwa stawia warunki nie do przyjęcia dla Eureko, Eureko żąda literalnego wypełnienia umowy. Potem nie będzie już negocjacji, tylko dalsza obstrukcja ze strony polskiego rządu. Eureko będzie wykorzystywało drogę prawną, aż do uzyskania zajęcia aktywów polskich za granicą włącznie. Ten wariant jest mniej prawdopodobny, ale nie można go wykluczyć.
Trzeci wariant to sprzedaż przez Eureko posiadanego pakietu inwestorowi zewnętrznemu - takiemu, który zgodzi się na dominującą rolę Skarbu Państwa. Ile jest wart pakiet 32 proc. akcji PZU? W tej chwili między 6 a 10 mld zł. Mało prawdopodobne, by ktoś, mając w pamięci konflikt, taki pakiet kupił. Chyba że kupującym byłby sam Skarb Państwa.
Czy Eureko gotowe byłoby wyjść z tej inwestycji? W sytuacji ostrego konfliktu i stałej presji władz oraz uzyskując dodatkową premię pewnie prędzej czy później - tak. Czy Skarb Państwa znalazłby na to środki? Też pewnie tak, jednak albo ograniczając gwałtownie inne wydatki budżetu, albo znowu zwiększając dług publiczny. To wariant najgorszy dla podatników i dla przyszłości firmy. Szczęśliwie mało prawdopodobny.
Mimo silnej pozycji, zdaniem BW, Eureko w trakcie negocjacji zrezygnuje ze znacznej części kompensaty. Z drugiej strony złudzeniami żywi się poseł PO Zbigniew Chlebowski, gdy mówi: „Jeżeli komisja [do spraw prywatyzacji PZU - red.] udowodni, że w trakcie prywatyzacji doszło do poważnych nieprawidłowości, i będzie miała na to twarde dowody, będziemy prowadzić rozmowy ze znacznie silniejszej pozycji niż teraz”. Jeśli udowodni...
Zeznający przed komisją śledczą premier Miller i minister Kaczmarek nie kwestionowali, że umowy z Eureko obowiązują. A jeśli tak, to albo trzeba je wykonać, albo renegocjować ze słabej pozycji. Racjonalnie rozumując, sukcesem rządu byłby powrót do ugody z grudnia.
Poseł Kazimierz Marcinkiewicz (PiS) powiedział BusinessWeekowi: „Trzeba wynegocjować nowy model obecności Eureko w PZU. My będziemy walczyć o to, żeby Skarb Państwa utrzymał większościowy pakiet akcji”. Po co państwu największa polska firma ubezpieczeniowa? Nie wiadomo.
Ile jest warta Grupa PZU
Zakładając, że zysk Grupy PZU wyniesie w tym roku 3 mld zł (1460 mln zł w pierwszym półroczu), przy przeciętnym dla firm ubezpieczeniowych wskaźniku cena zysk=10 dawałoby to wartość firmy (z 20-proc. dyskontem) na poziomie 24 mld zł, czyli 278 zł za akcję. Z kolei przyjmując wartość księgową PZU na 10 mld zł i wskaźnik P/BV 1,7, wartość wynosiłaby niemal 200 zł na akcję. Transakcje akcjami pracowniczymi PZU zawierane są na poziomie 200-250 zł. W 1999 roku Eureko kupowało akcje po 116 zł, a w ubiegłym odkupiło pakiet Banku Millennium po 160 zł, ale będzie musiało dopłacić różnicę do ceny oferty publicznej.
Analitycy zwracają uwagę, że PZU trudno będzie utrzymać tegoroczny poziom zysku z działalności lokacyjnej, gdyż spadają stopy procentowe. Z drugiej strony widać możliwości obniżenia kosztów, dzięki zmianom strukturalnym, konsolidacji zarządzania aktywami i redukcji zatrudnienia.
Piotr Aleksandrowicz
Współpraca: Radosław Omachel
Co dalej?
Możliwych jest kilka scenariuszy. Pierwszy to osiągnięcie porozumienia zbliżonego do wynegocjowanego w grudniu ub.r., w którym strona polska osiągnęła to co najważniejsze: Eureko zrezygnowało z pakietu większościowego w PZU. Wprawdzie Ernst Jansen, wiceprezes Eureko, w poniedziałek 29 sierpnia podkreślał, że tamten kompromis jest już martwy, a w negocjacjach trzeba uwzględniać sytuację po wyroku trybunału, jednak zapewniał też, że będzie elastyczny. To oznacza, że Eureko nadal gotowe jest zrezygnować z pakietu większościowego. Z czego Eureko nie ustąpi, to z upublicznienia spółki i równocześnie zapewnienia sobie faktycznej nad nią kontroli.
Negocjacje rozpoczną się już z nowym ministrem skarbu, czyli nie wcześniej jak na przełomie października i listopada. Eureko chciałoby je sfinalizować do końca roku, ale to wydaje się niemożliwe. Nawet jeżeli dojdzie do kompromisu z nowym rządem, na pewno będzie on starał się ugrać jak najwięcej i negocjacje potrwają kilka miesięcy. Ten wariant jest najbardziej prawdopodobny.
Drugi scenariusz zakłada wydłużenie i w efekcie stopniowe zaostrzanie sporu. Negocjacje ciągną się w nieskończoność, Skarb Państwa stawia warunki nie do przyjęcia dla Eureko, Eureko żąda literalnego wypełnienia umowy. Potem nie będzie już negocjacji, tylko dalsza obstrukcja ze strony polskiego rządu. Eureko będzie wykorzystywało drogę prawną, aż do uzyskania zajęcia aktywów polskich za granicą włącznie. Ten wariant jest mniej prawdopodobny, ale nie można go wykluczyć.
Trzeci wariant to sprzedaż przez Eureko posiadanego pakietu inwestorowi zewnętrznemu - takiemu, który zgodzi się na dominującą rolę Skarbu Państwa. Ile jest wart pakiet 32 proc. akcji PZU? W tej chwili między 6 a 10 mld zł. Mało prawdopodobne, by ktoś, mając w pamięci konflikt, taki pakiet kupił. Chyba że kupującym byłby sam Skarb Państwa.
Czy Eureko gotowe byłoby wyjść z tej inwestycji? W sytuacji ostrego konfliktu i stałej presji władz oraz uzyskując dodatkową premię pewnie prędzej czy później - tak. Czy Skarb Państwa znalazłby na to środki? Też pewnie tak, jednak albo ograniczając gwałtownie inne wydatki budżetu, albo znowu zwiększając dług publiczny. To wariant najgorszy dla podatników i dla przyszłości firmy. Szczęśliwie mało prawdopodobny.
Mimo silnej pozycji, zdaniem BW, Eureko w trakcie negocjacji zrezygnuje ze znacznej części kompensaty. Z drugiej strony złudzeniami żywi się poseł PO Zbigniew Chlebowski, gdy mówi: „Jeżeli komisja [do spraw prywatyzacji PZU - red.] udowodni, że w trakcie prywatyzacji doszło do poważnych nieprawidłowości, i będzie miała na to twarde dowody, będziemy prowadzić rozmowy ze znacznie silniejszej pozycji niż teraz”. Jeśli udowodni...
Zeznający przed komisją śledczą premier Miller i minister Kaczmarek nie kwestionowali, że umowy z Eureko obowiązują. A jeśli tak, to albo trzeba je wykonać, albo renegocjować ze słabej pozycji. Racjonalnie rozumując, sukcesem rządu byłby powrót do ugody z grudnia.
Poseł Kazimierz Marcinkiewicz (PiS) powiedział BusinessWeekowi: „Trzeba wynegocjować nowy model obecności Eureko w PZU. My będziemy walczyć o to, żeby Skarb Państwa utrzymał większościowy pakiet akcji”. Po co państwu największa polska firma ubezpieczeniowa? Nie wiadomo.
Ile jest warta Grupa PZU
Zakładając, że zysk Grupy PZU wyniesie w tym roku 3 mld zł (1460 mln zł w pierwszym półroczu), przy przeciętnym dla firm ubezpieczeniowych wskaźniku cena zysk=10 dawałoby to wartość firmy (z 20-proc. dyskontem) na poziomie 24 mld zł, czyli 278 zł za akcję. Z kolei przyjmując wartość księgową PZU na 10 mld zł i wskaźnik P/BV 1,7, wartość wynosiłaby niemal 200 zł na akcję. Transakcje akcjami pracowniczymi PZU zawierane są na poziomie 200-250 zł. W 1999 roku Eureko kupowało akcje po 116 zł, a w ubiegłym odkupiło pakiet Banku Millennium po 160 zł, ale będzie musiało dopłacić różnicę do ceny oferty publicznej.
Analitycy zwracają uwagę, że PZU trudno będzie utrzymać tegoroczny poziom zysku z działalności lokacyjnej, gdyż spadają stopy procentowe. Z drugiej strony widać możliwości obniżenia kosztów, dzięki zmianom strukturalnym, konsolidacji zarządzania aktywami i redukcji zatrudnienia.
Piotr Aleksandrowicz
Współpraca: Radosław Omachel