Labirynt ITI

Dwa lata przygotowań, miliony dolarów wydane na promocję, zaangażowanie dwóch dużych banków, złote góry obiecywane w TVN. I co? Kompletna klapa! Na akcje ITI Holdings nie znaleziono chętnych. Efekt tego jest między innymi taki, że ITI nie zdobędzie pieniędzy na odkupienie 33 proc. akcji TVN od SBS Broadcasting, o co usilnie zabiegało.

Cena z sufitu
Dlaczego holding ITI nie wszedł na giełdę? Właściciele mówią w oficjalnych komunikatach, że o wycofaniu oferty przesądził... spadek koniunktury na świecie. - Nie mogło być chętnych na akcje po tak wysokiej cenie - mówi wprost Waldemar Bojara, analityk DM Banku Ochrony Środowiska. - Źle przygotowano ofertę. Była za mało elastyczna, a cenę akcji wzięto chyba z sufitu - dodają analitycy z innych domów maklerskich. Struktura ITI Holdings przypomina słynny mityczny labirynt na Krecie. - Nikt nie wie, ile naprawdę wart jest majątek spółki - uważa Andrzej Szymański, analityk DM BIG Banku Gdańskiego. Główni akcjonariusze ITI Holdings, czyli Jan Wejchert, Mariusz Walter i szwajcarski bankier Bruno Valsangiacomo, doskonale zdawali sobie sprawę z ryzyka. Na co liczyli? Na fundusze emerytalne. Przeliczyli się. Z naszych informacji wynika, że tylko jeden fundusz złożył zamówienie. - To ciekawy biznes, dobrze zarządzany, ale cena była zdecydowanie za wysoka - tłumaczy Michał Kopiczyński, zarządzający funduszem emerytalnym Pekao Pioneer. - Nie zamówiliśmy akcji ITI, bo odstraszyła nas wygórowana cena - potwierdza Anna Sobieraj, zarządzająca OFE Pocztylion.

Analitycy naganiacze
Największy skandal związany z emisją dotyczy wyceny akcji. Najwyżej wyceniły je działy analiz banków, które były najbardziej zaangażowane w emisję! Tymczasem w każdym dobrze zorganizowanym banku lub domu maklerskim dział sprzedaży jest odgrodzony od działu analiz - jak powiadają w branży - chińskim murem. W przeciwnym wypadku analitycy występują nie w roli ekspertów, ale naganiaczy klientów działowi zajmującemu się sprzedażą papierów wartościowych. Komisja Papierów Wartościowych i Giełd rozpoczęła postępowanie wyjaśniające. Przykładowo raport CA IB wycenił jedną akcję holdingu ITI na 13,85 zł. Dom Inwestycyjny BRE Banku był jeszcze większym optymistą - jedna akcja miała być według niego warta 14,53-16,46 zł. Nie byłoby w tym nic dziwnego, gdyby nie fakt, że CA IB razem z BRE Bankiem oraz J. P. Morgan (ten bank odpowiadał za emisję skierowaną do inwestorów zagranicznych) były głównymi podmiotami konsorcjum sprzedającego akcje holdingu w ofercie publicznej. BRE jest także akcjonariuszem ITI (posiada 15,25 proc. akcji). Dla odmiany Bank Ochrony Środowiska wycenił akcje na 6,54-8,54 zł, BDM PKO BP - na 8,31 zł, Beskidzki Dom Maklerski - na 9,63 zł. Z kolei Erste Bank uznał, że za akcję holdingu można zapłacić najwyżej 4 zł. Raport ten został jednak... wycofany.

Holding widmo
Problemem przy wycenie holdingu jest to, że nie wiadomo naprawdę, ile ma on akcji "perły w koronie" - TVN. W prospekcie emisyjnym napisane jest, że 67 proc. W rzeczywistości właścicielem telewizji TVN jest spółka 3W Capital Investments, która posiada 51 proc. TVN i TVN 24. ITI Holdings ma w tych firmach tylko 49 proc. Właściciele holdingu (Walter, Wejchert, Valsangiacomo) zarzekają się, że mają umowę o przekazywaniu profitów do ITI Holdings. - Dlaczego w takim razie tak ważna umowa nie została opublikowana w prospekcie emisyjnym? - pyta Andrzej Szymański. Odstraszająco na inwestorów podziałał również fakt, że jedną z głównych spółek holdingu jest ITI Media Grup N.V. zarejestrowana w Curacao.
W dobie tzw. twórczej księgowości upadłych Enronów czy WorldComów mało kogo przekonuje dziś tłumaczenie właścicieli, że chodzi w tym wypadku tylko o to, by płacić niższe podatki. Dziwi tylko fakt, że Komisja Papierów Wartościowych i Giełd dopuściła spółkę o tak niejasnej strukturze do debiutu.

Kostrzewa pod ścianą
Czwartym przegranym nieudanej emisji ITI jest prezes BRE Banku Wojciech Kostrzewa (będący jednocześnie członkiem rady dyrektorów ITI, czyli odpowiednika zarządu). Oto do dwóch inwestycji, które trudno zamienić BRE Bankowi na gotówkę (Elektrimu i Optimusa), dochodzi trzecia. W wyniku odwołania wejścia na giełdę ITI BRE nie będzie mógł się pozbyć prawie połowy z 15,3 proc. holdingu ITI. To z kolei stawia pod dużym znakiem zapytania zrealizowanie prognozy zysku, która wynosi 419 mln zł. Według analityków, jeżeli przewidywany wynik nie zostanie osiągnięty, akcjonariusze banku zażądają głowy Kostrzewy. Realizacja zysku to prawdopodobnie jeden z powodów, dla których Dom Maklerski BRE wycenił akcje tak wysoko. W aktywach banku księgowane są one na poziomie 9 zł za sztukę. BRE ma ponad 24,5 mln akcji. Jeżeli zaksięgowane byłyby po 4 zł (według wyceny Erste), aktywa banku byłyby mniejsze prawie o 100 mln zł!

Do dwóch razy sztuka?
Warszawska giełda, na której chciało zadebiutować ITI, przeżywa najtrudniejszy okres w swojej historii. W ciągu ostatnich sześciu miesięcy na parkiecie pojawiły się zaledwie dwie małe spółki. Spodziewano się, że w sprzyjających okolicznościach wartość rynkowa holdingu ITI może przekroczyć miliard dolarów, czyli połowę wartości PKN Orlen SA. Nic więc dziwnego, że po nieudanej emisji stołeczną GPW wymienia się jako kolejnego przegranego. ITI Holdings nikt jednak nie spisuje na straty. Analitycy mają nadzieję, że właściciele spółki uproszczą i wyjaśnią jej strukturę i zdobędą się na rzetelną wycenę jej wartości. Kota w worku na pewno nikt nie kupi.